,注册制下IPO发行券商面临新考验，三方利益该如何平衡？

9月15日晚以来，上纬新材（688585.SH）持续受到关注，不仅因为其是科创板最低募资额企业、地板价擦边上市，更因为其高度趋同的报价。

一位知情人士告诉记者，当天另一家科创板企业天臣医疗（688013.SH）的发行价较其承销商撰写的投价报告建议区间下限打了1.7折，之所以没被注意一是因为最终发行市盈率仍高于23倍，二是投价报告不对外公开。

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事实上，在企业上市过程中，券商不仅负责项目的保荐，还承担着承销的任务，如今，角色的分配比例正悄然生变，市场对券商的承销能力提出更高的要求。

承销扛起上市成功关键大旗

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“过去审核制下，券商更多的是关注保荐责任，是否对发行人进行了充分的尽职调查，是否能够通过证监会的审核，IPO市场长期处于供小于求的状态，因此，长期以来，券商不需要关注自身的承销能力，只要通过证监会的审核都不愁卖。”华东某券商投行人士直言。

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据Choice显示，2010年~2019年，IPO经历三次暂停，每年平均首发210.3家。2020年以来，资本市场改革提速，科创板、注册制下市场供给节奏加快，截至2020年9月18日，沪深两市首发企业数量为296家，单是9月第三周就有19家新股申购。

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该投行人士表示，未来，随着市场供给的逐渐平衡，投资和发行人趋于理性，券商的关注重点除了是否能够通过注册制审核之外，还需要切实关注发行人的投资价值。

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一位买方机构向记者介绍，去年科创板发行上市初期，大家普遍采取在投价报告区间内进行折扣。但此后不久即脱离询价报告区间，采取对投价报告下限进行折扣，而最近一个月，询价的折扣率更是快速下滑，发行价格由投价报告下限的五折急剧下滑至近期的两折，市场询价不理性的状况明显提升。

根据第一财经记者此前报道，创业板公司龙利得（300883.SZ）承销商东吴证券给出的合理估值区间为9.26~10.76元，但实际发行价仅为4.64元/股，若按投价报告区间下限计算，打折力度在5折左右。

上述投行人士则认为，目前券商提供投价报告主要是为了满足申报要求，对投价报告的重视程度还不够，部分券商的投价报告基本上就是复制发行条件的内容，对定价区间的确定缺乏合理依据，导致定价虚高，投资者不买单的情况，当然也存在部分中小券商投研能力不足的问题，继续强制要求券商提供投价报告已经不太合适。

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“券商与双方利益捆绑+制度优化”双腿并行

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券商究竟该如何平衡买卖双方的天平，让发行人募集到不低于预期的资金，同时让机构以合理的价格买到标的？

记者注意到，舆论漩涡中心的上纬新材承销商为申万宏源证券。此前，外界曾有传闻，公司险些发行失败，是申万宏源承销人员几番周折与多家买方机构沟通，才勉强达到10亿上市标准。第一财经记者向申万宏源进行求证，但对方表示对此不作回应。

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华南某投行人士表示，券商只有和买卖双方的利益均有所捆绑，才能更好的平衡双方的利益。审核制下，券商仅向发行人收费，因此无法杜绝合谋造假的问题，注册制下，科创板推出跟投制度，是对券商与投资者利益进行捆绑的尝试，但就运行情况来说，大部分券商采取提高承销费比例的方式降低自身的投资风险，一定程度上，减弱了券商利益与投资者利益的关联性。

“买卖双方的利益平衡，一方面要靠券商，既要挖掘发行人投资价值，发现投资亮点，为发行人争取到好的价格，又要捆绑住稳定的投资者，使投资者有利可图，这需要一个长期磨合的过程，未来券商的核心竞争力将体现在定价能力，只有能平衡好买卖双方利益的券商才能形成资源的聚集效应。”上述投行人士从两角度切入，另一方面也要靠发行制度，审核制下，监管部门为控制发行定价“三高”，采取了强制剔除10%最高报价，未来应该突出合理定价的导向，从剔除高报价转变成剔除不合理定价，才有益于新股发行的健康发展。”

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邸凌月

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